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春季开工躁动可期 水泥股吹响冲锋号

证券市场红周刊 2020-01-08 20:01

近期公布的12月PMI延续了11月的扩张态势,经济活动的回暖给了周期股不少的想象空间,以海螺为代表的水泥股持续创历史新高。站在当前时点,尽管近期水泥股已有一定涨幅,但在全国供需维持平衡、高景气延续的大背景下,短期内估值仍有进一步修复空间。

经济复苏 水泥等周期行业向好

11月及12月采购经理人指数双双重返久违的荣枯线之上,新一轮库存小周期基本确立。在央行降准、地方债放量、暖冬以及春节较早等多方因素的共同影响下,2020年春季开工很可能是过去几年最旺的一次,这些为11月中旬以来周期股走强奠定了良好的基础。其中,水泥股以25%的涨幅领涨周期,显著强于钢铁(12%)、化工(12%)和煤炭(8%)等板块。

水泥板块之所以能在周期股行情中脱颖而出,得益于水泥较钢铁、煤炭拥有更好的行业格局:一方面,水泥企业在产业链的利润分配比例远高于钢铁和煤炭,它们不像钢铁企业要受全球四大矿山的挤压,也不像煤炭企业那样需与电力企业分享利润;另一方面,由于水泥存在区域运输半径限制,这使得水泥企业在全国集中度有限的情况下就能获得垄断利润,这些对于能够自由运输的煤炭钢铁来说,几乎是难以想象的。

从A股二级市场来看,近两月水泥板块已累积可观的涨幅,尤其是以华新、海螺、中国建材为代表的龙头企业,自11月中旬以来基本上都涨超30%。那么在目前的位置上,水泥股是否还具有投资性价比呢?

以龙头海螺水泥为例,目前多家券商给出其2019年归母净利润预期均超过330亿,按照当前2950亿的市值,对应PE大约9倍。对于该估值水平,考虑到一季度宏观和政策环境都比较配合,因此存在进一步向上修复空间的可能。

一方面,国际水泥巨头拉法基的PE长年维持在15倍-20倍的水平,鉴于海螺无论资产质量还是盈利能力都强于拉法基,长期而言有望逐步向这一水平靠拢,这可能也是外资一直对海螺“钟爱有加”的原因。

另一方面,从海螺水泥上市12年的历史来看,也只出现过4次PE低于9倍的情形:第一次发生在2008年经济危机;第二次发生在2011年底,当年“四万亿”催生投资狂潮,每年新增2亿吨熟料产能,最终供过于求摧毁了产业协同,水泥价格急转直下;第三次发生在2014年下半年,当时不仅有产能释放的余波,还受地产、基建两大需求疲软拖累;第四次则是2018年底2019年初,在金融去杠杆、非标融资收紧的影响下,基建投资快速下行,地产投资独木难支,带动了市场情绪恶化。然而随着去年底新下达专项债额度的大幅提升、专项债作项目资本金以及下调资本金的基建政策组合拳发力,今年基建投资增速料将明显提升,推动市场情绪进一步修复。

大涨过后 水泥板块投资仍具性价比

当然,水泥股估值会有多高,还取决于接下来行业供需格局会否显著恶化。整体判断,未来一年水泥板块景气度提升,或许会呈现持续高位震荡的态势。

其中,需求方面暂无需担心。尽管地产投资及销售下滑或逐步影响施工端需求,但基建投资的复苏有望形成对冲。至于市场较少讨论的供给方面,由于今明两年是产能置换投产的高峰年,两年净增加产能在4000万吨水平,大概仅为2019年产量的3%。加上2020年是“打赢蓝天保卫战”的最后一年,环保约束预计比较严格,所以整体而言,行业景气应该没有太大问题,只不过置换释放产能的区域会受一定影响。

从投资的确定性来看,以海螺水泥、华润水泥控股、中国建材等为代表的龙头股仍是确定性最高的。像港股的中国建材,从资产质量来看很可能是本轮水泥周期的最大赢家,凭借产能置换的推进,未来企业资产收益率还有较大提升空间。

当然,像祁连山、塔牌集团、华新水泥、上峰水泥、天山股份、万年青等二线水泥股,目前盈利整体也处于较好的状态,估值性价比也不错,投资者不妨也可留意。例如粤东水泥龙头塔牌集团,在相对封闭的粤东市场有较强势的话语权,加之今年一季度第二条万吨线有望投产,企业2020年全年盈利有望超越2019年水平,考虑到无后续的重大资本开支,企业每年高达50%的分红率有望维持,届时有望保持6%左右的高股息率。

但是,目前产能置换的乱象有蔓延的迹象,若后续无政策进一步约束,中长期水泥行业可能会重蹈2011年联盟瓦解、盈利崩塌的情形,当然这只是长期潜在的风险,具体如何变化还需边走边看。

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